一年前，在超預期業績的催化下，拼多多股價首次超過電商老大哥阿里巴巴，成為美股市值最高的中概股，創始人黃崢身價也水漲船高，今年一度被推上了新中國首富的位置。

然而，互聯網江湖沒有永遠的王者，今年8月底，被視作“中概之光”的拼多多主動“砍了自己一刀”，股價下跌近30%，又遠遠落到阿里巴巴后面。

就在外界以為拼多多股價會在低位徘徊很久時，一場突如其來對中國資產的重估，讓拼多多快速殺了回來。美東時間9月24日至10月7日，拼多多股價累計漲幅超過50%，成為中概股的領漲者之一。

截至10月16日收盤，拼多多市值較中報大跌后回血了530億美元（折合人民幣約3774.4億元）。

拼多多股價坐上過山車的背后，是政策利好預期刺激下，市場認為中概股或將迎來發展的新周期，尤其電商行業成為被重估的重要板塊。高盛等機構甚至直接喊出，中國電商價值重估空間巨大，遠低于美國同類公司。

當然，拼多多已經走過了狂飆猛進的發展階段，阿里、京東也逐漸找回自己的狀態。短期內，拼多多想市值重新超越阿里，再創巔峰，面臨的挑戰不小。

無論是管理層給出盈利能力下降預期，還是電商行業日益激烈的競爭，以及海外擴張存在的不確定性，這些都成為壓在拼多多頭上的大山。

站在新周期的起點，電商行業新一輪攻防戰已經開始，拼多多任重而道遠。

回漲

在這一輪中國資產大幅上漲的行情中，拼多多股價一掃中期業績發布后的陰霾，迎來大幅上漲，在10月4日達到最高股價154.27美元/股，超過中期業績發布前的股價。

拼多多在此輪行情中最高漲幅約50.4%，略低于京東（超60%），但在中概股中也是亮眼的存在。9月24日至10月7日，阿里巴巴、美團、百度的漲幅分別為30.4%、60.5%、26.7%，同期恒生科技指數上漲45.6%，中概互聯網ETF（SH：）到10月8日上漲26%。

盡管10月7日之后股價有所回調，但截至美東時間10月16日收盤，拼多多股價約為127.4美元/股，較9月23日上漲24.5%。

并且對于拼多多短期股價，投資者依舊強烈看多。美東時間10月15日，拼多多期權成交活躍，當日期權總成交量達19.92萬張，其中看跌期權占總成交量的47.69%，看漲期權占52.31%。

甚至看漲期權中，還出現一筆看漲期權的異動大單，其以1.6萬張的成交量登大單榜首，涉資717.93萬美元。該期權的行權價為138美元，到期日為2024年11月22日。

機構也對拼多多的后市看好。在所有47家參與評級的機構中，94%的券商給予買入建議。

8月底因為拼多多盈利展望暗淡，而將其評級由“跑贏大市”降至“中性”的麥格理，最近也將拼多多評級上調為“跑贏大盤”， 目標價由126美元調整至224美元。

拼多多能夠重獲資本市場青睞的原因，在于他們普遍認為電商板塊被低估，在此輪中國資產重估的行情中，能夠有更大的彈性。

麥格理的理由是中概互聯網板塊存在上行潛力。與2023年初相比，中概互聯網股票目前的基本面更為強勁，但估值水平一直只有2023年初的一半。電子商務、旅游和本地服務行業的主要參與者將從中國的經濟刺激政策和運營效率提升中受益。

野村也表示，中國在9月底推出的一系列刺激政策注重穩定房地產及振興消費需求，若消費者的情緒能夠改善，預期中國電商板塊短期內有潛力跑贏大市。該行短線首選股為京東、拼多多、阿里巴巴。

高盛則指出，基于內地強于預期的增長及寬松政策，主要電商平臺的市場份額趨于穩定，電商行業將成為中國互聯網領域估值重估最重要的領域之一。與此同時，高盛認為市場可能低估了拼多多國內業務的增長潛力。

在經過此輪上漲后，中國電商三巨頭有了明顯漲幅，其中市值第一的仍然是阿里巴巴，達到約2378億美元，拼多多約為1769億美元，大概是京東（593.51億美元）的三倍。但與亞馬遜近2萬億美元的市值相比，中國電商還是相差甚遠。

并且從PE等指標來看，阿里巴巴、拼多多和京東這三巨頭的估值，也不過回到中國互聯網行業中位數（13-14倍）罷了，距離全球電商巨頭，仍有很大的折價。

沖刺

9年前，沒有人會相信，拼多多這樣一家以“低價”為標簽的后來者，會成為阿里巴巴最大的競爭對手。然而，拼多多這匹黑馬，不僅從阿里、京東雙巨頭盤踞的電商市場中撕開了一道裂縫，實現了一次奇跡般的逆襲，還于去年11月，在市值上首次超越了阿里。

受大環境影響，互聯網中概股在2021年和2022年都經歷了大幅下跌，但去年的深蹲反彈中，拼多多因為業績的高歌猛進，成為了不少投資者口中的“中概之光”，全年股價漲幅近80%。

見證拼多多的異軍突起，阿里巴巴創始人馬云也罕見在公司內網發言，并稱：“要祝賀拼多多過去幾年的決策、執行和努力。誰都牛x過，但能為了明天后天牛而改革的人，并且愿意付出任何代價和犧牲的組織才令人尊重。”

拼多多也希望自己能夠走得更遠。今年二季度業績說明上，拼多多管理層不僅直言拼多多高收入的增長不可持續，未來幾個季度營收、凈利潤增幅降低將成為趨勢，同時不會考慮進行股票回購或分紅計劃，而是將資源投入到支持商家成長和完善平臺生態建設中，未來一年計劃投入百億。

換言之，拼多多做好了犧牲短期利潤，長期投入的準備。這些言論無疑讓投資者對拼多多未來的盈利能力產生了擔憂，進而影響了市場情緒，導致拼多多股價在8月26經歷了一場驚心動魄的大跳水，盤中一度暴跌接近30%，最終收跌28.51%，創下其上市以來的最大單日跌幅記錄。

盡管機構對于拼多多的后市依舊看好，但在二季度業績說明會后，市場的一致性也隨之打破。

安信國際分析師表示，樂觀和悲觀投資者都對拼多多的不明確指引和投資策略感到困惑，并對電商行業日益激烈的競爭表示擔憂；相較于拼多多，投資者都更看好阿里巴巴和京東，原因在于這兩家公司對股東的態度更友好，以及南向資金支持。

摩根大通也認為阿里、京東的股價在短期內能夠跑贏拼多多，認為拼多多隨著集團縮減部分過于激進的措施，對其短期變現的影響略大于預期。

不過摩根大通也指出，這些措施對中國電商競爭格局影響不大，在中國市場占有率持續提升及國際平臺TEMU快速增長的基礎上轉虧為盈的情況下，相信未來數個季度的計劃投資規模不會使拼多多利潤增長偏離雙位數水平。

此外，在經過去年以來的大刀闊斧的改革后，阿里和京東都在向著更好的方向發展，并通過給出持續提升的業績，得到投資者的青睞。

接下來，拼多多最大的看點還在于TEMU，它是拼多多甩脫國內激烈競爭，在海外市場突破、再造一個拼多多的存在。也是其打開估值空間的最大希望。

據 Tower數據，8月份TEMU APP的用戶數量在主要電商平臺中位列第三，已達到亞馬遜用戶數量的91%。照此速度，TEMU的用戶數量預計年內就可能超過已創立30年的亞馬遜。不過，TEMU也接連臨地緣政治風險，這一定程度上限制了其前進的步伐。

電商江湖風云變化，AI電商時代也剛剛開始，在搭上消費降級大潮實現了迅猛增長后，拼多多要重新成為投資者眼中的“中概之光”，那就必須在海外真正站穩腳跟，讓TEMU能夠成為重估拼多多的重要組成。

接下來是屬于誰的時代，一切尚未有定論。